近年来,代币化股票(tokenized stocks)成为传统金融与数字资产交汇处最受关注的话题之一。纳斯达克近日向美国证券交易委员会(SEC)提交了规则变更申请,拟在主交易所允许以代币化形式存在的上市股票和交易所交易产品(ETP)与其传统证券并列交易。若获批准,这将是美国主要交易所首次正式将区块链代币引入国家市场体系,标志着代币化从实验性试点向主流市场基础设施的跃升。纳斯达克的提案不仅具有象征意义,也将对交易、清算、结算和监管框架带来深刻影响。对于希望跟进或参与代币化股票的投资者、经纪商、托管机构和监管者,理解提案的核心内容与潜在风险尤为重要。纳斯达克的方案核心在于"并列而非替代"。
提案指出,代币化的股票和基金将在同一交易所中与传统证券同时存在前提是这些代币必须赋予与基础证券相同的实质性权利。当代币所代表的权利与基础证券等同,市场应给予等同的执行优先级;若权利不对等,则应将该代币视为独立的金融工具并给予不同对待。为实现这一点,纳斯达克提出了标识与标签机制,以便交易参与者、结算机构以及存管机构(尤其是美国存管信托与过户公司DTC)能正确路由、清算并结算交易。监管环境方面,纳斯达克的提交恰逢华盛顿监管氛围出现微妙变化。SEC在新主席的领导下表达了制定更明确数字资产规则的意向,同时强调任何代币化证券必须遵守现有证券法律。委员层面也有不同声音,Hester Peirce反复强调代币化产品不能规避披露义务,市场参与者必须清楚说明被代币化资产的性质和权利结构。
纳斯达克强调不应放弃国家市场体系下的各项保护措施或寻求大范围豁免,认为利用现有基础设施作为渐进式解决方案更有利于投资者保护与市场稳定。技术与市场结构的结合是代币化在实践中最关键的环节。传统股票交易通过券商下单、交易所撮合、清算机构净额结算并最终由托管机构登记持有人权利。代币化股票则将结算链的一部分或全部迁移到区块链或分布式账本技术(DLT)上,从而可能实现更短的结算周期甚至实时交割。纳斯达克的方案并未打算完全替换已有流程,而是通过标签化和路由协议确保代币化交易在交易所撮合后仍能通过DTC或其他受监管实体进行清算与结算,前提是DTC的系统实现相应支持。纳斯达克给出的时间表显示,如果SEC和相关基础设施准备就绪,首批实现代币化结算的交易有望在2026年第三季度末前出现。
市场参与者的态度反映出行业内部的机遇与疑虑。加密交易所如Coinbase早已向SEC提出相关请求,主张代币化股票能扩大产品范围并吸引新客户。大型银行和机构投资者对代币化的兴趣也在增长,部分机构探索以稳定币或其他数字载体来提升结算效率、降低对账成本并实现资产碎片化带来的流动性扩展。然而,做市商与券商对潜在的监管套利与市场结构碎片化表示担忧。Citadel Securities等机构提醒监管者,如果没有清晰界定不同市场之间的差异,代币化可能被用来规避某些监管或结算要求,从而威胁市场公平性与透明度。与此同时,摩根大通等金融机构指出,目前代币化在债券和其他固定收益资产领域的采用速度较慢,长期主导者仍是加密原生平台。
权利等价性是判断代币化是否能与传统证券并列交易的法律基石。纳斯达克明确要求,只有在代币明确赋予持有人与基础证券相同股东权利、分红、投票权和其他法定权利时,交易所才应将代币作为与传统证券等同的交易工具。若代币仅代表经济利益或收益分配而非实际股东权益,则应被视为独立工具并在交易时区别对待。对投资者而言,理解代币化证券的具体权利结构极其重要,因为在不同司法辖区、不同平台上,代币与基础证券之间的对应关系可能存在差异。清算与结算环节的技术改造是实施代币化的关键工程之一。传统结算依赖中央对手方清算和DTC等集中式托管与记录工具。
将结算转移到区块链上需要同步解决托管、私钥管理、不可篡改账本与传统登记之间的法律关系。纳斯达克提案提出应当在现有市场框架内逐步接入DLT系统,避免短时间内打破现有国家市场体系的关键保障,这意味着DTC需要升级其系统以支持代币化结算的路由和记录功能。对于托管机构而言,如何确保代币与底层股票之间的一一对应、如何处理分红、股东大会投票和合规报告,是实现代币化商业化落地前必须解决的问题。交易监控与市场操纵防范同样值得重视。代币化带来新的交易迹象与链上可视化数据,但同时也可能为洗钱、市场操纵和高频套利创造新空间。监管机构与交易所需协作开发链上与链下的联合监控工具,以便能够跨系统追踪大宗交易、异常成交和可能规避市场规则的行为。
纳斯达克在其提交中强调不应放弃现有的执行、定价和监管报告标准,代币化交易将继续受到同等的市场监视义务制约,这有助于降低监管套利风险并保持市场透明度。投资者保护是讨论代币化时无法回避的话题。代币化可能带来更低的进入门槛和更高的流动性,尤其在实现碎片化股份后,散户能够参与曾被高额门槛阻挡的资产。但与此同时,代币的技术复杂性、私钥丢失风险、代币发行方或托管方的信用风险,都可能给投资者带来新的损失渠道。因此,无论是零售投资者还是机构,参与代币化产品前都需要对权利结构、清算流程、托管安排以及平台合规性做出充分尽职调查。监管层面也可考虑对代币化产品的披露、适当性评估和客户教育提出更明确要求,以降低信息不对称带来的风险。
对券商和经纪商来说,代币化将重塑部分运营流程。交易执行与对手方匹配环节可沿用现有撮合机制,但交易后的结算、过户和记录可能需要新的接口与合规流程。券商需要考虑如何为客户提供代币托管、如何在多个清算网络之间进行路由并保证客户资产分隔管理。同时,经纪商还面临技术投入与合规成本的上升,需要评估是否通过合作或外包托管和结算服务来降低自建系统的投入。对于财富管理者与独立理财顾问,代币化为资产配置和产品设计带来新的可能,但也要求对产品的运作原理和潜在法律问题有更深理解。国际视角显示,全球多个市场已经开始尝试代币化相关试点。
欧洲的一些平台已经提供访问代币化美国股票的服务,但纳斯达克指出部分平台在不赋予持有人实际股票所有权的情况下发行代币,这种模式可能引发监管和投资者保护问题。纳斯达克提案意在确保代币化在美国市场的实施符合国家市场体系的核心原则,避免将代币作为规避法律义务的工具。国际监管协调也将是关键,尤其在跨境投资、税务申报与洗钱防控方面,单一国家的监管难以全面覆盖链上流动造成的复杂性。从市场效率角度评估,代币化可以带来明显的潜在收益。更短的结算周期、实时或接近实时的交割、降低中间对手风险以及更高的资产可分割性,均可能提升市场流动性并降低运营成本。对于私募股权、债券和不动产等传统上流动性受限的资产类别,代币化将有助于实现更灵活的持有与转让方式。
然而,技术实现的成本、法律层面的复杂性以及监管接受度都将影响代币化效率红利的释放速度。风险管理仍将是推动代币化可持续发展的决定性因素之一。需要建立健全的操作风险管理、智能合约审计、私钥与托管安全标准以及应急恢复机制。同时,市场参与者需要就交易中断、链上纠纷、跨平台冲突以及破产程序下的资产优先权达成明确法律认定。监管机构可以通过规则制定与监管沙盒鼓励创新同时设定底线,确保新技术在不牺牲投资者保护与市场完整性的前提下得到应用。展望未来,如果SEC最终批准纳斯达克的提案并且DTC等关键基础设施顺利升级,代币化股票有可能在美国金融市场进入实质性试点阶段。
短期内,更可能看到受限范围内的试点和分阶段接入,例如先在专业机构之间进行托管和交易,随后扩大到受监管的经纪商与合格投资者,最终视监管经验和市场反应逐步对零售开放。长期来看,代币化可能成为连接传统资产与区块链生态的桥梁,推动金融市场在交易效率、资产流动性与产品创新上发生结构性变化。对于投资者与金融从业者而言,当前阶段应采取审慎而开放的态度。关注监管动向、明确代币化产品的权利与风险、选择有合规记录与技术实力的交易平台与托管服务提供商,以及积极参与规范制定与行业标准讨论,都是为未来可能的代币化时代做好准备的关键步骤。纳斯达克的申请既是技术进步的信号,也是一场对传统市场规则与现代技术如何融合的考验。若监管、基础设施与市场参与者能在保障投资者权益的前提下推动规范化实施,代币化或将为资本市场带来新的活力;若监管滞后或实施混乱,则可能放大风险并引发市场分裂。
总的来看,纳斯达克寻求在主交易所引入代币化股票,代表了传统交易所对数字资产潜力的逐步认可与试探。这个过程需要法律、技术与市场实践的多方协同。对监管者而言,如何在鼓励创新与保护投资者之间找到平衡点是关键。对市场参与者而言,理解权利对等、清算流程、托管安排与合规义务,是评估代币化产品价值与风险的基础。未来几年,随着规则的完善和基础设施的演进,代币化股票是否能在美国主市场达到广泛应用,将成为观察金融市场与区块链技术融合成败的重要窗口。 。
