美国证券交易委员会(SEC)向 DoubleZero 发出的无执行行动函(no-action letter),确认在公司所描述的具体事实和安排下,其 2Z 代币的程序化转移不会被视为证券交易,并且无需按《证券交易法》第 12(g) 条将 2Z 注册为一类股权证券。这一罕见的监管回应在加密行业尤其是去中心化物理基础设施网络(DePIN)领域引发广泛关注,被视为监管与创新互动的一个重要里程碑,同时也带来了关于法律边界、合规实践与未来行业走向的深入讨论。 首先,需要明确的是,此次无执行行动函并非对所有类似代币的一般性豁免,而是一项基于 DoubleZero 所提供具体事实和披露的个案决定。SEC 在函中由公司法务部首席顾问签署的回应强调,若事实或安排发生变化,结果可能截然不同。也就是说,2Z 获批反映的是在当前代币设计、分配机制与网络运行模式下的合规判断,而非对 DePIN 代币类别的全面"免监管"。 从法律视角观察,本次决定的核心在于代币的经济实质与使用场景。
SEC 认为 2Z 的设计更多是作为价值传输、激励和网络安全的工具,用于补偿提供物理基础设施服务的参与者(如带宽、存储、能源或其他物理资源提供者),而不是作为投资工具以期待他人努力带来的利润回报。这一认定将 2Z 与传统股票或投资合约区分开来,从而使其不符合 Howey 测试中描述的"投资合同"的要件。SEC 同时指出,程序化转移的流动性安排和分配方式也是其判断的重要依据。 在监管话语层面,SEC 主席通过社交媒体强调机构并非"证券无所不包委员会",暗示监管将聚焦于那些明确属于证券范畴的代币,而非对所有数字资产一视同仁。与此同时,委员 Hester Peirce 对 DePIN 模式的公开支持进一步放大了行业的乐观情绪。Peirce 指出,DePIN 的代币分配通常作为对实际服务的报酬,而非传统意义上的筹资或股权分配,若强行以证券规则管辖会抑制这类旨在扩展物理基础设施的创新生态。
对 DePIN 行业而言,2Z 的无执行行动函具有多重意义。其一,是为那些依赖代币激励系统来补偿物理资源提供者的项目提供了合规参照。长期以来,DePIN 项目在美国境内面临的最大障碍之一就是缺乏明确的法律边界,尤其担心代币分发被认定为未注册证券发行,进而影响融资、上交易所与合规融资渠道的可行性。2Z 的获批为类似项目展示了可以与监管机构对话并在获得明确裁定后推进主网与代币发行的范例。其二,该函可能促进机构资本进入 DePIN 领域。合规不确定性降低后,银行、传统风投与交易所更有可能为项目提供贷款、托管或上架服务,从而加速一些基础设施项目的部署。
不过,行业不可陷入过度乐观。SEC 在函件中多次强调裁定基于 DoubleZero 提供的具体事实,且并不代表对其他项目的通用许可。任何代币若在设计上体现出显著的"投资预期"、过多由核心团队控制或存在通过市场化二级交易来实现利润的明显路径,都可能被审查为证券。此外,监管焦点并非仅限于 SEC。商品期货交易委员会(CFTC)、财政部下属的金融犯罪执法网络(FinCEN)、州级监管机构以及税务机关都可能对代币的属性、衍生品交易、反洗钱和税务处理提出各自的合规要求。因此,获得 SEC 的个案豁免并不等于脱离监管框架。
技术与代币经济设计的细节在这类合规判断中显得尤为关键。若代币的分发主要以补偿提供物理服务为目的,且网络参与者的收益主要来自其实际付出的劳动或资源贡献,代币更容易被界定为"效用型"而非"投资型"。相反,若代币存在大规模预售、早期投资者享有显著解锁优惠、核心团队持币比例较高或控制权集中,则监管机构可能认为市场参与者是基于他人的努力期待未来回报,从而触发 Howey 测试中的投资合同结构判定。因此,项目方在代币分配、锁仓与治理结构上需刻意设计以体现去中心化与服务补偿属性。 交易所上架与市场流动性安排也是合规考量的重要环节。DoubleZero 宣布 2Z 将在 Binance Alpha 与 Binance Futures 上线,并计划以空投与质押等形式进行推广。
这类公开交易和流动性提供有利于代币的可访问性与使用场景扩展,但同时也会引起监管对二级市场交易性质的关注。若代币在二级市场被用作投机工具并出现大量以获利为目的的交易,监管机构可能重新评估其性质。此外,交易所的合规审查、KYC/AML 要求与托管安排也是决定代币能否顺利进入主流市场的关键因素。 对投资者而言,2Z 事件既是市场利好,也是风险提醒。合规豁免降低了法律风险,但并不消除项目运营、技术安全和经济模型失衡带来的风险。参与质押与空投时,投资者需关注代币释放时间表、质押规则、治理权利以及项目团队的持续贡献。
DePIN 项目通常需要大量前期资本与长期基础设施投入,若代币激励不足或经济模型不可持续,网络的长期运转可能受影响,从而压低代币价值。 从行业治理角度看,监管裁定促使项目方更加重视透明披露与合规沟通。DoubleZero 能够在发行前与 SEC 进行数月的接触并最终获得书面回应,反映了主动对话与详尽披露在争取监管明确性中的重要性。项目方应当在白皮书、代币经济说明、团队与顾问披露、资金用途与激励机制上做到尽职、详尽与可审计,以便在必要时向监管解释代币的功能性和分配逻辑。 此外,2Z 事件对国际监管环境也具有示范效应。虽然美国的个案裁定并不直接约束其他司法管辖区,但作为全球金融市场的重要监管者,SEC 的立场往往影响其他国家监管机构的态度。
若更多 DePIN 项目采取类似策略与美国监管机构沟通并获得正面回应,全球范围内对这类代币的监管思路可能逐步从"一刀切"的证券化倾向向更精细化的实质功能判断转变。然而,各国法律差异仍然明显,跨境运营的 DePIN 项目必须兼顾多国监管要求,避免在一个市场合规却在另一个市场面临法律风险。 展望未来,2Z 的获批或将催生一波依赖代币激励推动物理基础设施发展的项目,尤其是在电信、边缘计算、存储与可再生能源领域。DePIN 的价值主张在于通过分布式激励降低传统基础设施扩展成本、提高部署速度与灵活性。如果更多项目能够设计出以服务交换为核心、并能经受监管审查的代币经济模型,那么 DePIN 有望在全球基础设施建设中扮演越来越重要的角色。 结论性看法应当保持谨慎乐观。
SEC 对 2Z 的无执行行动函无疑为 DePIN 项目提供了有力的参考与短期推动力,但它并不意味着 DePIN 在法律上获得了全面或永久的豁免。项目方需要在代币设计、治理结构、披露透明度与跨域合规方面持续投入,同时,监管机构也可能在看到市场实践后进一步调整其监督框架。对于投资者与从业者而言,2Z 事件既是信号也是试金石:合规对话与精心设计能换取监管认可与市场信任,但市场风险、技术风险与制度风险依然并存。未来几个月到几年,DePIN 项目如何在创新与合规之间找到平衡,将决定这一领域能否真正从概念走向规模化商业落地。 。
