近几年，比特币作为一种新兴的数字资产，逐渐被越来越多的企业纳入其企业国库管理策略当中。特别是在美元等法币受到贬值压力的背景下，部分公司希望通过持有比特币来对冲通胀风险，同时期待比特币价格的潜在上涨带来的资产增值。然而，VanEck作为全球知名的资产管理机构，却对比特币重仓的企业国库策略发出了严肃警告，指出企业可能面临“资本侵蚀”的重大风险。这一警告不仅反映出比特币市场的内在波动性，也揭示了企业在采用该数字资产策略时可能遭遇的财务困境。越来越多企业踩踏入这条道路，但其背后的风险从未被充分认知或评估。企业为何纷纷拥抱比特币国库管理？2020年，美国软件公司Strategy率先将现金储备转化为比特币，掀起企业间的“跟风潮”。
该举措被视为对抗法币贬值和寻求长期资产保值的创新尝试。随后，截至2025年中，全球已有超过220家上市公司公开宣布持有比特币，其持币总额约为592,100枚，比特币市值超过600亿美元。这些企业的股票价格通常与比特币价格呈现高度相关性，因而被市场形象化地称为“比特币代理股”。当比特币价格上涨时，这些公司的市值和股票价格也随之水涨船高，吸引了大量寻求间接投资比特币的投资者。然而，比特币的高度波动性使得这条路充满风险。VanEck指出，与传统资产不同，比特币价格波动剧烈、流动性有限，这会直接影响企业财务的稳定性。
当企业将大部分资产配置于比特币时，一旦价格下跌，企业净资产价值将遭受严重冲击。VanEck的数字资产研究负责人Matthew Sigel特别强调，一些公司通过发行新股或举债融资购买比特币，这种资本结构存在潜在的“资本侵蚀”隐患。在比特币价格与企业股价同步上涨、股价高于净资产价值时，增发股票融资可以有效提升企业价值，增加资本金。然而，此举极度依赖股价持续维持高位；一旦股价回落到或接近净资产价值水平，继续通过增发股票融资就会导致对现有股东的稀释，企业价值则面临被侵蚀的威胁。Semler Scientific公司正是典型的案例。作为一家美国医疗科技企业，Semler在采用“比特币优先”的国库策略后，尽管持有大量比特币且价格处于上升趋势，但公司股票价格却暴跌超过45%。
更令人关注的是，公司市值低于其持有比特币的账面价值，投资市场明显低估了企业资产负债表的真实价值。这种市场错估导致企业融资困难，尤其是在需要通过发行股票募资时，其低迷的股价进一步加剧了股东价值的稀释风险。比特币的价格表现往往呈现“胖尾”风险，即极端价格崩盘事件并非偶发，而是统计上显著存在的风险。这给持币企业的财务稳定性制造了极大的不确定性。此外，复杂的区块链生态系统中，智能合约清算、代币间互联风险以及中心化交易所风险，也可能诱发连锁价格波动或系统性风险，而传统企业财务管理往往未将这类风险纳入考量。Grayscale比特币信托（GBTC）案例尤为典型。
该信托曾长期以“溢价”交易吸引投资者，但在2022至2023年熊市期间，溢价迅速消失，转为 steep discount（折价）交易，导致投资者在资产价值尚未剧烈下滑的情况下遭受巨大损失。GBTC缺乏赎回机制，使投资者无法按理想价格退出市场，给持有此类资产的机构敲响警钟。企业若没有灵活的风险释放策略，极易陷入类似困境，被迫以低价抛售资产以应对债务或股权融资需求。VanEck还从2008年全球金融危机吸取教训，指出当前一些比特币国库战略与金融危机前夕过度依赖杠杆的银行策略惊人相似。历史经验表明，高杠杆策略虽然能在资产价格上涨时迅速扩大规模，但一旦价格反转，企业即刻陷入流动性紧张甚至破产。这种过度乐观的心态和风险控制缺失，极易为企业带来毁灭性打击。
鉴于上述种种风险，VanEck提出多项防范建议。首先，当企业股价低于净资产价值95%连续10天，应暂停新股发行，避免进一步稀释股东权益。其次，企业可通过股票回购减少市值与资产净值的折价，稳定市场信心。此外，企业应理性评估比特币战略的持续性，在股价长期低迷时考虑战略调整，如企业合并、分拆或放弃比特币集中的策略。管理层激励机制亦应链接至每股收益，而非简单的比特币持有量，避免盲目扩大资产规模带来的风险。总之，比特币作为一种创新资产，为企业国库管理带来潜在收益和关注度，但缺乏严格风险管理和科学测算的企业，极易陷入资本侵蚀陷阱。
VanEck的警示不是无的放矢，而是基于金融历史和数字资产市场经验的深刻总结。比特币国库管理的未来关键不在于持有多少枚比特币，而是企业能否在市场波动中坚持稳健的财务基本面和合理的风险控制。企业和投资者应摒弃盲目跟风的心态，认真进行波动性压力测试和长期风险评估。唯有如此，才能在动荡的数字资产环境中保持持续发展，避免因资本侵蚀而陷入困境。
