近日,欧洲金融基础设施巨头德意志交易所(Deutsche Börse Group)公布与全球稳定币发行商Circle Internet Financial达成谅解备忘录,计划将受监管稳定币USDC与EURC纳入欧洲资本市场的交易、结算与托管流程。该合作首次将传统大规模市场基础设施与经监管批准的稳定币发行方在正式层面联手,为欧洲在MiCA框架下构建代币化金融生态树立了标志性样本。对于想要理解未来资本市场如何在合规前提下拥抱区块链与代币化结算的市场参与者,这一动向具有重要参考价值。 合作框架与参与方角色梳理明确了合作将通过德意志交易所旗下不同业务单元展开。交易端计划在360T的数字平台以及3DX(3D Exchange)上测试支持基于代币的支付与结算管道;机构级加密服务商Crypto Finance将参与市场接入与流动性配套,并以其德国实体承担次级托管角色;后交易与托管服务则由Clearstream负责,为代币化资产提供传统清算所级别的托管与账户治理。这种"交易-清算-托管"链条的有机整合,旨在实现从执行到最终交割的闭环化处理,既保留现有市场参与者熟悉的业务流程与合规框架,又将代币化资产的即时性与可编程性引入传统结算体系。
监管与合规成为落地关键MiCA(Markets in Crypto-Assets Regulation)为欧盟范围内的加密资产活动设立了统一监管框架,为稳定币合规化提供了路径。Circle于2025年7月获得法国监管颁发的电子货币机构(EMI)牌照,从而有资格在欧盟范围内发行USDC与EURC。这一监管突破是德意志交易所选择合作的重要前提:受监管稳定币能在法律地位、储备透明度、消费者保护和合规流程上满足传统金融机构的要求,降低法律与运营的不确定性。对交易所、清算机构及托管方而言,稳定币若能在受监管框架内运行,则更容易被纳入托管账户、纳入清算保证金安排,并与现有的合规和反洗钱(AML/KYC)体系对接。 稳定币在资本市场应用的潜在价值与挑战稳定币进入资本市场并不仅限于作为简单的支付媒介,其核心价值体现在能够提供近乎即时的价值转移,降低结算周期,缓解交割期间的对手风险,并为流动性管理与资产组合再平衡提供高效工具。对于跨境交易而言,基于稳定币的结算可以绕过传统跨境支付的多方中间行、缩短清算时间并降低外汇与中间成本。
此外,代币化还支持更细粒度的产品设计,可实现证券的可编程化分拆、自动化利息分配与合规嵌入。 然而,稳定币在资本市场的应用也面临多重挑战。法律上的最终结算性(finality)认定、与现有中央对手方(CCP)清算流程的衔接、结算与托管的责任边界、以及在不同链间实现互操作性的技术难题,都需要被逐项解决。托管机构要定义代币化证券的登记与记账规则,监管部门要明确稳定币在保证金、资本充足性和跨境监管协作方面的待遇,银行业监管(包括巴塞尔框架)可能需就存放稳定币资产的资产负债与风险权重给出指引。德意志交易所与Circle的合作正是在这些问题上探索可行方案,通过在受控范围内的试点与分阶段推进,以平衡创新速度与系统稳定性。 技术实现路径与运营对接技术实现上,稳定币通常基于公开或许可链的代币标准,如ERC-20或更具企业级特性的代币协议。
要将这些代币无缝接入传统交易与托管系统,需解决账户模型(公钥-私钥)与传统证券账户之间的映射、链上链下数据的一致性问题、交易所的风险引擎如何计量代币头寸、以及如何在出现链上故障时保持市场功能。德意志交易所计划通过Crypto Finance作为机构接入层与Clearstream的托管账户进行对接,以建立"一端接区块链,一端接传统系统"的中介层,从而在合规的熔断与应急治理机制下进行流动性与结算测试。 此外,原子性交割(atomic settlement)与交付对价(DvP, Delivery versus Payment)概念在代币化证券结算中十分关键。理想的D v P 机制能同时在链上原子性交付证券代币与稳定币支付,彻底消除交易对手风险。实现这一点需要交易平台、清算机构与托管方在技术与法律层面协调一致,制定链上智能合约与链下账户的对接协议,保证当链上交易出现异常时,链下机制能保障投资者权益。德意志交易所的试点可视为探索如何把原子交割理念在受监管环境中落地的实践。
对银行、资产管理人和托管机构的影响对于银行与资产管理人而言,受监管稳定币加入交易所基础设施意味着资金流动性与结算方式的改变。资产管理机构可以借助稳定币实现更快速的现金归集、跨境套利与更灵活的短期流动性调度;银行则可在降低同业拆借与跨境支付成本的同时,面对新的合规与运营挑战。托管与托管银行需升级其技术栈以支持链上资产的簿记、冷热钱包管理、多签与治理、以及资产证明(proof of reserves)等功能。传统托管机构如Clearstream参与合作,说明主流托管方正积极构建桥接能力,以在保障安全与合规的前提下获取新的服务与收费模型。 流动性、市场深度与互操作性问题稳定币在资本市场的广泛使用还取决于市场深度与交易对手接受度。若仅有小范围的接入,流动性分散将限制其有效性。
因此,德意志交易所与Circle的合作若能促成更多中大型机构参与并形成稳定的做市机制,将有助于市场信心的建立。同时,不同稳定币与不同区块链间的碎片化风险值得警惕:若市场分散在多个代币与链上,跨链桥与中介协议的安全性与监管可见性变得至关重要。生态系统参与方需推动可替代性的技术标准和监管互认,以降低碎片化带来的运营与合规成本。 与央行数字货币(CBDC)的关系值得关注央行数字货币(CBDC)在设计上与受监管稳定币有重叠的功能,如数字化货币的即时支付与可编程性。但两者在发行方、法律性质与货币政策目标上有本质差异。受监管稳定币由私营机构发行并以储备资产支持,设计目标通常是实现可互操作的支付手段并满足商业需求;CBDC则是法定货币的数字形态,由中央银行直接发行,并可能带来不同的货币与隐私管理规则。
德意志交易所的试点并不替代CBDC,而是在当前法律与商业现实下,提供一种可先行部署的数字结算工具。长期来看,CBDC与受监管稳定币可能在互补层面并存,监管将决定二者的边界与协同模式。 竞争格局与全球视角在全球范围内,其他市场基础设施提供者也在探索数字资产与稳定币的落地路径,例如北美与亚洲的交易所、清算所与托管机构均有各自试点。德意志交易所与Circle的合作具有示范效应:一方面证明受监管稳定币可在合规框架下被主流市场机构接受;另一方面也向其他基础设施提供商传递了必须在监管合规与技术可行性之间找到平衡的信号。欧洲在MiCA统一规则下可能领先于一些司法辖区,但最终竞争格局将由谁能最快稳定地为机构提供安全、低成本且合规的全链条服务决定。 市场参与者的准备要点对于希望参与该类生态的机构而言,有几个务实准备方向值得关注。
首先,治理与合规团队需评估稳定币在内部合规体系中的归类、风险评估与尽职调查标准,并与监管沟通以明确会计与资本处理规则。其次,运营与技术团队应构建支持链上资产管理的工具链,包括密钥管理、冷热钱包方案、多签设置、以及与托管方的对接API。第三,法律团队需梳理交易文件、托管协议与合约条款中关于代币、最终结算性、争议解决与破产优先级的条文,确保在链上事件发生时各方权责清晰。最后,市场部门应推动与做市商、经纪商及托管方的协作,确保在推行代币化产品时具备足够的流动性与市场深度支持。 未来展望:渐进式、可监管的代币化之路德意志交易所与Circle的合作代表了欧洲资本市场在数字化与合规化路径上的一次重要探索。短期内,受监管稳定币更可能作为一种补充性结算工具,在受控试点与分阶段扩展中逐步承担更多职能;中长期则可能带来结算效率显著提升、产品创新加速以及跨境资本流动的便利化。
监管、技术和市场参与者之间的协同将决定项目能否由试点走向常态化部署。对于投资者与机构而言,关注监管动向、参与标准制定、并在可接受的风险范围内试水将是明智策略。德意志交易所与Circle的合作不是终点,而是欧洲金融基础设施在数字时代开始搭建兼顾创新与监管的桥梁。未来的成功路径,将依赖于透明的储备机制、强健的托管与清算安排,以及在保障金融稳定与消费者保护前提下实现效率提升的能力。 。
