美国商务部经济分析局(BEA)将今年二季度实际国内生产总值(GDP)第三次估计从先前的3.3%上修至3.8%,这一显著上调立即在市场与政策圈掀起讨论:我们还处于衰退威胁之中吗?答案并不只有一个简单的"是"或"否"。上修背后有实质性的支撑,也伴随结构性变化与短期扰动,需要分层次解读其对经济前景、通胀与货币政策的含义。首先,要看清数据构成。二季度GDP的上修主要来自个人消费支出和企业固定投资的改善。个人消费支出较第一季度显著回升,尤其是服务类消费的扩张贡献明显。服务消费在美国GDP中占比接近一半,其增速从一季度的低迷反弹,成为拉动整体增长的核心力量。
相比之下,货物贸易、库存变动和政府支出等波动性较大的项目对GDP增速影响较大,但并不能完全代表潜在需求的强弱。因此,观察"对私人国内购买者的实际最终销售"(real final sales to private domestic purchasers)这一剔除贸易、库存与政府影响的指标更能反映内需状况。该项指标在二季度录得约2.9%的增长,较一季度的1.9%显著改善,表明消费与企业投资的基本面在逐步修复。企业投资层面,一项值得注意的结构性变化是与人工智能相关的资本支出增长迅速。知识产权支出和信息处理设备的扩张,成为二季度投资端的重要驱动力。知识产权产品的大幅增长以及信息处理设备的强劲表现不仅直接提高了当期投资贡献,也暗示技术驱动型生产率提升可能在中长期支持增长。
与此同时,传统领域出现明显分化,结构类建设和住宅固定投资均出现下滑,对GDP构成拖累。住宅投资的回落反映出高利率环境下住房市场的承压,建筑结构投资的下降则可能与公共与私营项目节奏调整有关。这种分化意味着经济呈现"新旧动能错位"的特点:技术与设备投资上升,而与利率敏感的建设与住宅板块仍处于调整期。外部需求与贸易的变化也对季度数据影响较大。二季度货物进口出现大幅下降,从统计上看对当期GDP形成了推升效应,因为进口减少相当于国内需求被统计为国内产出的一部分。然而,进口下降并非完全是内需疲弱的标志,部分反映了库存补足周期与季节性调整。
若进口下降是因企业减少补库存或跨境采购放缓,那么其对后续产出可能并不具备可持续性,反而在未来某季度出现库存恢复时对增长产生正向推动。因此单季度的贸易变动需要谨慎解读。关于通胀和货币政策的联动,GDP上修给了美联储更复杂的信息。一方面,需求端改善和服务类消费回升可能对劳动力市场和工资水平带来持续支持,从而对核心通胀形成上行压力。服务类通胀往往更难快速回落,因为其与人工成本和租赁合同等黏性要素紧密相关。另一方面,投资向高科技领域倾斜可能在中长期提升生产率,缓解供给端压力,形成对价格的下行支持。
短期内,美联储在判断是否调整利率路径时需要平衡这些相互抵消的信号。若未来几个月就业数据与核心PCE持续向好,货币政策收紧的期待可能会延长,市场利率与收益曲线可能随之上行;相反,如果服务通胀开始显著松动或经济出现放缓迹象,宽松预期则会回归。对于是否仍然存在衰退风险,需要从不同维度来衡量。传统意义上的衰退通常定义为产出大幅收缩、失业率显著上升与持续消费疲弱的结合。当前数据虽然在部分领域显示改善,但并不意味着所有领域均同步好转。住房与建设活动的疲弱可能会在未来拖累相关行业就业与地方税收,进而对整体经济增长形成制约。
同时,家庭债务水平与金融条件仍然是潜在的风险点。消费者表面上仍在消费,但储蓄率较疫情高峰期回落,信用卡与消费信贷的使用上升,如果就业或收入前景恶化,消费回落可能会更快且幅度更大。企业层面,若人工智能相关投资主要集中在少数头部企业,则就业带动与收益分配的扩散可能有限,无法在短期内通过薪资传导刺激广泛消费。对股市与行业配置而言,GDP上修以及AI投资的回暖倾向于利好与技术、半导体、软件以及信息服务相关的板块。与此同时,利率敏感的房地产、家居与建筑材料板块仍面临压力,金融机构在房贷相关风险管理上需谨慎。周期性行业如工业制造与运输可能受益于总体需求回升,但其表现也受库存周期与全球贸易恢复节奏影响。
展望未来几季度,三方面因素将决定经济的持续性强弱:第一,服务消费能否保持增长动力。若就业市场保持韧性且工资继续温和上涨,服务消费将构成长期支撑。第二,人工智能与相关资本支出是否能持续扩张并扩散至更广泛的企业基础。若投资热潮只是少数企业先行试验,增长动力可能有限;若资本支出形成产业链连锁反应,将有助于提高整体生产率。第三,金融条件与房地产市场的恢复速度。若利率在高位持续时间较长,住宅与相关投资难以迅速回升,经济需通过其他渠道如消费与非住宅投资来弥补缺口。
政策方面,财政政策的方向亦不可忽视。若政府支出在基础设施、科研与教育等领域有针对性投入,将有助于支持中长期潜在产出。但短期内财政刺激的时效性与规模有限,难以在单季度内快速改变增长路径。全球因素也带来不确定性,贸易摩擦、地缘政治事件及国外需求放缓都可能通过出口与供应链影响国内增长。市场参与者应关注下几轮的劳动市场数据、核心PCE通胀指标、企业资本支出调查与制造业订单等领先指标,以识别增长是否具有可持续性。总体而言,二季度GDP修正至3.8%降低了近期出现衰退的概率,表明在消费和企业投资的推动下经济仍具备韧性。
然而,这并不意味着所有风险已被消除。经济呈现出结构性分化,技术投资与服务消费成为新动能,而住宅与传统建设活动仍在调整。货币政策将继续在抑制通胀与支持增长之间寻求平衡,决策者与市场需密切关注未来几个月的通胀路径与就业数据。对普通家庭与企业而言,关键在于审慎应对分化风险。家庭应留意利率与债务负担,维持流动性与储蓄以应对潜在收入波动。企业则需评估技术投资的长期回报与短期现金流压力,合理配置资源以应对可能的需求波动。
总结来看,"哪儿来的衰退"的疑问可以有更清晰的回答:短期内,美国经济出现明显韧性,尤其在消费与AI驱动的投资方面表现良好,令衰退概率降低。但结构性挑战与外生风险依然存在,未来能否延续这一增长节奏取决于服务消费的持续性、技术投资的扩散效果以及金融条件与住房市场的修复速度。对于投资者与政策制定者而言,在享受增长修复带来的正面信号之余,仍需保持警惕并做好应对结构性分化与潜在逆风的准备。 。
