美国证券交易委员会(SEC)近日对去中心化物理基础设施网络(DePIN)相关代币做出罕见表态,在DoubleZero项目的no‑action信件中,SEC公司财务部首席法律顾问表示不会建议对该项目代币采取执法行动。该决定被业界视为监管态度的实质性松动,为DePIN领域带来重要的法律与市场信号。本文将深入解析这一决定的法律逻辑、可能引发的产业连锁反应,以及项目方与投资者在合规与风险管理上的应对策略。 事件回顾与关键信息 2025年9月,DoubleZero向SEC递交了有关其计划发行代币2Z的说明,并请求确认监管立场。SEC公司财务部首席法律顾问迈克尔·西曼(Michael Seaman)在no‑action信件中表明,不会建议对DoubleZero的代币发行采取执法行动。SEC委员赫斯特·皮尔斯(Hester Peirce)随后表态称,DePIN项目的经济现实与国会赋予SEC监管资本筹资交易的职责存在根本差异,监管机构不应将所有经济活动纳入证券监管范畴。
DoubleZero所描述的项目核心是利用区块链技术协调分散的私有光纤资源,向网络参与者分配2Z代币作为对其贡献的补偿。SEC在判断中重点关注代币价值的来源与分配机制,认定2Z代币更多是基于参与者提供的服务与工作获得的功能性奖励,而非基于他人努力期望获利的投资工具,因此不适用Howey测试来认定其为证券。 Howey测试与DePIN代币的适用性 美国判定代币是否为证券通常依赖Howey测试的四要素:金钱投入、共有企业、他人努力导致盈利期待和盈利期待的存在。关键争议往往集中在第三与第四项,即是否存在依赖项目方或管理层努力所带来的利润期待。SEC在DoubleZero案中认为,2Z代币的价值主要来自网络参与者的实际贡献,如布设与维护物理光纤等劳动成果,而非对他人经营努力产生利润的金融性投资。换言之,代币被设计为功能性激励,而非权益性或投资性凭证。
这一判断在法律层面具有示范意义,但并非绝对适用所有DePIN项目。DePIN生态内的项目在设计经济模型时差异巨大,某些项目通过代币进行前期融资并承诺未来分红或回购的安排,仍可能落入证券法监管范围。DoubleZero案的结论基于特定事实与发行结构,其他项目若在营销、代币分配或治理机制上体现出投资性特征,依然面临被认定为证券的风险。 监管逻辑与政策信号 SEC的表态反映出监管思路的一定收敛,即承认不同区块链项目的经济实质存在差异,不宜一刀切地将所有代币视为证券。委员皮尔斯的评论进一步强调SEC的法定职责是监管证券市场,而非监管所有经济活动。此类表态有助于在法律不确定性下为创新型项目争取更多的空间,鼓励将更多基础设施建设与去中心化激励机制在美国落地。
然而,需要注意的是no‑action信件并非裁决,它代表的是在当前具体事实与资料基础上SEC官员的执法选择,而非对外普遍适用的法律先例。其他监管机构、州级法律甚至司法判例在未来可能对类似问题形成不同判断,因此行业参与者仍需谨慎设计并寻求合规意见。 市场反应与生态影响 在SEC表态后,DePIN相关代币在短期市场表现并未出现剧烈上涨,市场对监管明确性的反应相对平静。这反映出市场参与者对监管信号的辨别能力增强,同时也表明投资者在评估项目价值时更加关注实用性、网络效用与长期激励设计,而非单纯依赖监管利好驱动价格波动。 对DePIN生态而言,SEC的表态可能带来两方面影响。一方面,有利于吸引更多团队在美国推进基础设施类项目落地、寻求技术与资本对接。
另一方面,也可能促使项目在代币设计上更加注重功能性与回报机制的透明度,以避免被认定为证券的法律风险。总体而言,监管明晰化有助于降低合规不确定性,从而促进基础设施建设与网络扩张。 项目方的合规考量与实践建议 项目方在设计DePIN代币时应把合规作为早期设计原则之一,围绕代币功能、分配方式、募资用途与治理结构进行严谨设计。明确代币是否用于补偿实际提供的服务、是否存在通过二级市场投机性获利的安排、以及是否存在集中的管理与控制,是降低被认定为证券风险的关键。 在法律文件与市场沟通上,项目方应避免使用投资回报、资本增值或依赖管理层努力实现盈利等表述。代币分配方案应优先体现劳动奖励或服务激励的属性,同时建立透明的参与者认证与贡献证明机制,增强代币经济与实际网络产出之间的关联性。
寻求法律顾问、技术审计与经济模型审查的多方支持,可以在早期有效规避潜在监管陷阱。 对投资者的风险提示 投资者在参与DePIN项目时应重点评估项目的实际使用场景、网络使用率、参与者激励的可持续性以及代币流动性风险。即便监管机构对某一项目给予了不采取执法行动的表态,也不能完全消除项目运营风险、技术风险与市场风险。投资者应关注代币功能能否持续驱动实际需求,以及项目是否存在集中化治理或潜在的通缩/通胀机制对代币价值的长期影响。 此外,跨国投资者应注意国际监管差异,某些国家或地区可能对代币有更严苛的分类标准或税务处理方式,跨境法律合规问题不容忽视。 对监管前景的展望 SEC对DoubleZero案的处理体现了监管在实践中的灵活性,但未来监管走向仍受多重因素影响,包括政治意向、资本市场事件、以及司法判例的发展。
若未来出现代币相关的系统性风险或重大欺诈事件,监管可能重新收紧并出台更明确的监管框架。 同时,立法层面是否会出台针对加密资产与去中心化基础设施的专门法律,也是决定行业长期发展路径的关键变量。立法若能在保护投资者与促进创新之间找到平衡,将为DePIN等基础设施项目提供更稳定的法治环境。 国际比较与参考 在全球范围内,监管对代币的分类与监管方式呈现多样化趋势。部分司法辖区以功能性与实用性为参考点,对非投资性代币采取较宽松的监管态度;另一些司法辖区则更侧重于交易行为与募集过程,对募资行为施加更严格的监管。DePIN项目若希望全球扩展,需要根据目标市场的监管特点调整合规策略与代币设计。
技术与合规的协同发展 去中心化物理基础设施的核心在于以经济激励驱动分散资源的协调与利用。代币作为激励工具,其设计应兼顾技术可行性与法律合规。利用链上证明(如贡献证明、带宽/存储证明等)、可验证的服务交付机制与透明的代币流动追踪,可以增强监管透明度并为项目提供有力的合规证据。 同时,采用逐步释放的代币分配策略、设立治理机制以降低中心化控制以及在智能合约层面嵌入合规约束,都有助于在法律边界内实现网络扩张与激励匹配。 结语与可操作要点 SEC在DoubleZero案中的no‑action信件为DePIN领域带来了重要的监管参考,但并不意味着所有DePIN代币都自动免于证券监管。项目方应以合规为设计基础,明确代币的功能属性、分配与使用规则,并在市场沟通中避免产生投资性预期。
投资者应审慎评估项目的实际产出、代币激励的可持续性与跨境监管风险。 未来的监管框架可能逐步从模糊走向清晰,但在此过程中文件化的合规证明、透明的技术与经济模型以及积极与监管机构沟通的实践,将是项目能否在美国乃至全球顺利落地的决定性因素。对于专注于建设去中心化物理基础设施的团队而言,既要抓住监管放松带来的机会,也要未雨绸缪,建立能够经受监管与市场审视的稳健体系。 。
