近年来，加密货币行业经历了迅猛的发展，尤其是在稳定币领域，各类创新产品层出不穷。其中，Ethena Labs作为一家去中心化金融协议的先锋，以其合成美元稳定币USDe吸引了市场的广泛关注。2025年7月初，Ethena公布其总协议收入突破2.9亿美元大关，距离其上线仅251天，显示出惊人的增长速度和市场接受度。Ethena凭借独特的技术架构和创新的盈利模式，跻身Tether、Circle和Sky等稳定币巨头之列。然而，尽管业绩喜人，Ethena的USDe依然处于美国监管的灰色地带，亟需监管机构给予明确的合规指引以促进其业务健康发展。Ethena Labs的创新核心在于USDe合成美元，这是一种基于以太坊网络的合成资产，旨在为用户提供一个无需依赖传统银行系统的数字美元解决方案。
USDe的设计理念是打造一个高效、安全且具备互联网本地特性的美元替代品，使得全球用户都能便捷使用，并且享有链上透明的资产支持。团队通过持有多样化挂钩资产和采用对冲策略，确保USDe价值的稳定性，尽可能减少价格波动带来的风险。根据Token Terminal的数据，Ethena在短短的251天内即突破1亿美元累计收入，成为史上第二快达到该里程碑的协议。相比之下，曾经名声显赫的Uniswap用时980天，而爆款memecoin发射平台Pump.fun则用了217天。Ethena的收入主要来自协议持仓的长期现货头寸与短期永续合约头寸间的互相对冲，从而实现一种中性Delta策略，借助融资利率的价差稳定获取收益。在这个过程中，协议自动化执行系统实时调整持仓组合，保持净敞口中立，尤其是在集中交易所托管94%的抵押资产之外，还利用流动质押代币获取额外收益。
这种创新的组合策略不仅能为协议创造稳定的收费收入，还能通过持有的sUSDe收益代币向参与者分红，增强社区的互动性和参与度。值得一提的是，Ethena协议还设计了将其收入的20%用于回购ENA代币并销毁的机制，自今年2月以来已经累计销毁了5800万枚ENA代币，进一步推升代币的稀缺性和价值。这样的机制不仅体现了项目对长期价值的关注，也有助于提升社区投资者的信心和支持力度。同时，Ethena管理团队已开始积极与美国证券交易委员会(SEC)加密货币工作组进行沟通，希望能为USDe的支付稳定币定位争取更清晰的监管指导。2025年7月初，Ethena的法律顾问Zach Rosenberg和摩里森科恩律所的团队联袂拜访SEC，表明USDe作为支付工具而非证券的定位，强调该代币持有者并不依赖发行方的努力获取利润，且兑现权利紧扣资产储备而非发行方的财务表现。这一论证逻辑试图摆脱证券法监管的束缚，为合成美元的合法发行铺平道路。
与此同时，Ethena团队还提及了两项有关支付稳定币的立法草案——GENIUS法案和STABLE法案，期望能借助联邦许可制度帮助稳定币发展。然而，他们指出，由于USDe并非严格的1美元兑付凭证，且价格存在轻微浮动，现有法案未能涵盖这一创新资产类别，导致USDe目前处于监管灰色区间。Ethena呼吁SEC将合成美元纳入单独的监管类别，并希望监管协调能涵盖银行界和其他金融监管机构，以形成完善的合成美元生态监管框架。这种合规诉求既体现了项目方对合规的重视，也反映了市场对新型数字货币监管政策的迫切需求。由于缺乏明确监管指引，Ethena目前无法在美国零售市场进行分发，因此其资金流入主要来源于海外基金和市场做市商，这些机构通过集中交易所对冲风险，维持USDe的正常发行与兑换。随着市场资金配置的变化，Ethena的收入水平出现一定波动。
今年5月份，永续合约的资金费率大幅下滑，协议收益短暂放缓。不过，随着7月初市场重新倾向于多头持仓，资金费率迅速回升，日均手续费达到380万美元，显示出协议的盈利模式依然具备强大韧性。展望未来，ETHENA面临的核心挑战不仅是如何持续优化协议盈利策略，更重要的是获得明确的监管身份和合规确认。监管框架的完善将直接影响其在美国市场的业务拓展能力和用户基础的增长潜力。合成美元作为新兴的数字资产类别，有望在全球范围内重塑跨境支付和去中心化金融结构。Ethena凭借其前沿技术和市场表现，具备领先者优势，但如何在法律与监管环境中找到合适的定位，将成为决定其能否实现更大突破的关键。
总体来看，Ethena实现2.9亿美元累计收入，彰显了其商业模式的成功与市场需求的旺盛。而与SEC的积极沟通也标志着行业在迈向规范化发展的道路上迈出了重要一步。未来，如果能够获得监管的明确支持，USDe有望成为真正意义上的互联网本地美元，不仅助力全球数字经济的发展，还将为用户带来更加安全便捷的金融体验。随着区块链技术的不断进步和金融生态的演化，Ethena及其合成美元的故事值得密切关注，特别是在合规性和创新之间寻求平衡的行业背景下。ETHENA的经验或将为其他稳定币及新兴数字资产提供宝贵参考，推动整个数字货币行业向更加成熟和规范的方向发展。
