在印度创业生态中,种子轮到A轮再到B轮的资金链条看似完整,但从Series C起的"中段"却越来越稀薄。这个成长阶段本应是企业验证规模化能力、进入可持续盈利轨道并为最终IPO或并购作准备的关键期。近年来,Series C及以后轮次融资放缓,背后既有全球资本周期与估值修正的影响,也有本地治理、退出市场与机构结构的深层矛盾。理解谁在为这些轮次买单、为什么资金短缺以及有哪些替代路径,对于推动印度创业生态走向成熟具有现实意义。 从数据看问题有多严重。2024年被视为近年融资疲软的一年,进入2025年上半年,印度科技创业公司在前六个月仅筹集约48亿美元,其中晚期轮融资仅占27亿美元,较前一年显著下滑。
早期融资尚能维持活力,但成长阶段资本需求最大,却最难以为继。投资人不愿在仍需大规模烧钱来换增长、而退出路径不确定的公司上押注,这使得许多准备扩张的企业不得不放慢脚步或转向盈利导向的自救策略。 导致成长阶段融资困局的因素是多方面的。首先,全球交叉型基金(crossover funds)和大流量成长资本曾经是印度Late-stage市场的主力。像Tiger Global、Sequoia(后分拆为Peak XV)和SoftBank在2020至2022年的扩张行为,为许多公司提供了50至1亿美元量级的支票,推动了大规模扩张。但在随后的估值回调与业绩不及预期背景下,这些基金普遍选择收缩规模、专注于保卫既有头部投资或直接退出不理想的新部署。
其结果是市场上难以找到愿意投入大额资金的新兴公司。 其次,2020 - 2022年的估值泡沫与随后一波集中调整,使得成长轮的定价变得非常棘手。那一阶段不少公司被预期"无限增长",以倍数级营收增长为基准设定天价估值。当现实业绩无法匹配这些假设时,投资者不得不面对大幅折价的后果。大型私有估值与公开市场表现之间的错位进一步扩大。当部分上市公司在IPO后股价下跌40%至70%的例子出现,私人市场的高估值就失去了可信度,追随者自然退缩。
第三,退出渠道收窄是关键的制度性问题。IPO市场的低迷、并购市场对科技企业的吸收能力有限,使得投资人的流动性预期被打破。2024年仅产生极少数规模超过5亿美元的科技IPO,而并购中科技占比在2025年上半年也不到所有交易价值的4%。没有稳定的退出预期,晚期资金从风险报酬的角度看并不诱人。 第四,治理与合规事件亦削弱了对成长阶段公司的信心。若干教育科技、消费互联网及金融科技企业暴露出会计或业务合规问题,加之行业普遍采取的高杠杆扩张策略,一旦经济或业务条件转差,后果显著。
投资人在面对需要更高审查成本的目标公司时,往往选择回避。由此形成了估值缩紧、尽调严格化、资金更倾向于已知大玩家的循环。 在这样的背景下,究竟谁在填补Series C及以后的资金缺口?答案并非单一机构,而是由一系列更为谨慎并且多样化的资金渠道共同承担。第一类是现有大股东与领投方选择的防御性内填(insider rounds)。这些资金通常规模有限,目的在于为公司争取时间、延后估值重置或保护既有权益。虽然能短期维稳,但往往无法支持大规模国际化或资本密集型扩张。
第二类是本土的成长型私募与少数大型风投机构。印度本土的成长基金、部分PE(Private Equity)机构以及一些在本地具有较强网络的跨境投资者在机会出现时会出手。他们往往对印度市场有更深入理解,愿意在较低估值下参与。然而,这些机构的资金池通常集中在几只基金中,难以全部覆盖广泛的成长企业需求。 第三类是家族理财办公室与家族企业。这些资金来源灵活、决策周期可长可短,近年来在印度的Late-stage投资中扮演重要角色。
家族办公室对长期价值较为看重,愿意承担阶段性不确定性,尤其是在他们看好公司的市场位置或创始团队时。但家族办公室的集中度高,且配置偏好各异,无法形成普遍性的成长资本解决方案。 第四类是有限但逐步回归的国际资本与主权财富基金。尽管大型交叉基金缩手,但部分以数据为导向、长期主义为目标的国际机构与主权基金仍在寻找合适的下注机会,尤其是那些在细分领域已显著领先并具备路径到盈利的公司。主权财富基金与养老基金在配置上讲求稳定回报和风险分散,若市场能提供更成熟的退出通道,未来可能成为成长资本的重要来源。 第五类是企业战略投资与并购方。
越来越多的印度企业集团和跨国公司意识到通过并购获得技术和用户具有战略价值,因此在特定赛道会采取投资或收购手段来获得能力。但企业收购往往受制于整合能力、估值匹配与文化差异,且在数量上难以替代公开市场的规模化退出作用。 除了谁在出资,如何出资也在悄然变化。可转债、分阶段注资、带回溯保护的融资结构以及更复杂的优先股安排变得常见。投资人在避免一次性给出高估值的同时,愿意通过里程碑挂钩的注资来管理风险。这种更精细化的交易设计有助于跨越估值不确定性,但也对创始团队的执行与业绩要求提出了更高标准。
面对成长资本的断层,生态系统层面的政策与市场改革同样重要。推动构建专门面向成长阶段的基金,例如由主权财富基金、养老基金和保险机构共同出资的增长基金,可以提供规模化且长期的资本供给。鼓励国内资本进入成长层,降低税收与外汇限制,优化股权转让与跨境投资的合规流程,也能降低交易成本并提升吸引力。 改革IPO框架以容纳高增长但尚未完全盈利的公司,是重启公开市场流动性的关键。监管方可以引入更明确的披露要求和分级上市制度,使市场在透明性与风险可见性的前提下为高增长企业提供上市通道。同时,强化对公司治理的监督、提升审计透明度、完善对投资者保护的制度,将逐步重建资本方的信心。
鼓励企业收购与产业并购亦是补充出口的现实路径。为企业提供并购激励、简化跨行业并购审查、并推出并购后整合支持政策,可以使更多科技公司找到战略买家。更重要的是,行业文化需逐渐转变,视并购为一种合理的成长与退出方式,而非失败的标志。 在市场自我修复层面,投资人与创业者都需调整心态与策略。投资人要更注重长周期价值判断,回归基本面驱动的估值方法。创业者则需在成长与盈利之间找到合适节奏,提升财务与治理透明度,以获得更广泛投资者的认可。
双方在交易条款上可采用更灵活的设计,通过里程碑控制与回报分享机制降低彼此错位的风险。 总结而言,印度的"缺失中段"并非不可逆。当前的困局更多是由估值修正、退出稀薄、治理担忧与全球资本重构共同造成的短期与中期问题。通过政策引导、机构创新及市场参与者的策略调整,可以逐步重建Series C及以后轮次的资金供给链。未来的关键在于规模化且耐心的增长资本能否被动员起来,以及市场能否为高增长企业提供更透明可靠的退出通道。当资本与制度两端同步修复,印度创业生态才能真正从"启动"走向"可持续成长"的下一程。
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