2025年夏秋之交,全球最大的资产管理公司贝莱德(BlackRock)在加拿大市场为其iShares比特币ETF(IBIT)引入证券借贷机制,引发了机构与散户投资者、监管机构以及市场分析师的广泛关注。该举措意在为ETF提供额外的收入来源,从而在管理费之外创造可观的增量收益。但与此同时,证券借贷本身带来的信用风险、流动性风险以及税务与监管不确定性也需要被认真对待。下面从机制、条款、风控、潜在收益与风险、对投资者的建议以及监管角度对这一发展进行系统梳理与分析。 背景与时间线简述 贝莱德于2025年1月在加拿大市场推出iShares比特币ETF,基金规模在短期内增长至约3.589亿加元(折合约2.57亿美元)。根据基金招募说明书的披露,基金可能参与证券借贷以获取额外收入。
贝莱德加拿大于2025年8月25日正式启动了该基金的证券借贷计划,并在此前按照加拿大法规定向投资者发出了不少于60天的通知,这一合规程序的完成标志着借贷计划正式运行。 证券借贷的基本机制与本次实施要点 证券借贷是指基金将其持有的证券借给借款人(通常为对冲基金、经纪机构或其他金融机构),借款人需按约定提供抵押品并支付借贷费。基金通过借出持仓获得借贷费用,作为净资产的一部分增厚投资回报。对于跟踪标的为比特币的ETF,所谓"证券"可能包括ETF份额本身或与基金持仓相关的金融工具。贝莱德此次在招募说明书中明确了若干关键条款以控制风险。 在结构设计上,贝莱德指定两家关联方为借贷代理机构,分别为总部位于旧金山的BlackRock Institutional Trust Company(BTC)与位于伦敦的BlackRock Advisors(UK) Limited(BAL)。
借款人必须提供等值至少102%的抵押品,抵押品可为现金或其他证券,并每日按市值进行盯市。为防止过度借贷导致资金链断裂或集中敞口,任何时点上被借出的资产不得超过基金净资产价值的50%。当收到现金抵押时,基金仅允许将其投资于期限不超过90天的高度流动性投资工具,同时贝莱德承诺在借款人违约时提供替代证券的赔偿(borrower default indemnity),以增强投资人保障。 预期收益来源与对基金表现的影响 证券借贷为ETF带来的直接好处是额外现金流。借贷费率取决于市场供求、借贷期限与标的流动性,对于热门且供给有限的资产,借贷费率可能显著高于短期利率。对于IBIT而言,作为比特币相关的产品,其市场关注度高、交易活跃度强,理论上存在一定的借贷需求,尤其在市场出现套期保值或做空需求时。
不过,实际收益会受基金可借出份额比例上限(50% NAV)、借贷活动的市场条件以及抵押品投资收益率等多重因素影响。现金抵押的再投资收益和借贷费之和,扣除管理成本及可能的回购安排费用,就是净增的基金收益来源。 就对ETF表现的影响而言,证券借贷收入通常以现金形式计入基金运营,从而在扣除费用后提升基金的净值表现并可能降低跟踪误差。然而,证券借贷也可能带来短期波动,特别是在借款人无法按期归还证券或抵押品价值波动较大时,基金可能遭遇暂时性的操作扰动。 风控措施与合规承诺 为减轻借贷带来的信用与流动性风险,贝莱德在招募说明书中提出了多项风控措施:严格的抵押品比例要求(102%以上)、每日盯市与追加保证金机制、对现金抵押的投资时限限制、以及借款人违约的赔偿承诺。此外,借贷计划受贝莱德内部风险管理团队与专有风控模型的支持,以实时监测敞口、利率敏感性与流动性风险。
理论上,这些措施能在绝大多数市场情形下保护基金免受实质性损失。 但需要注意的是,任何风控机制都无法在极端市场压力下做到百分之百保障。例如,在系统性风险或市场流动性骤减时,抵押品价格可能在短时间内大幅下滑,触发大规模追加保证金的需求,同时借款人也可能在自身面临流动性枯竭时无法按时交付或回补抵押品。此外,现金抵押的再投资也面临利率和利差风险,若短期利率上行或市场出现信用收缩,现金抵押组合的市值与流动性会受到冲击。 主要风险点解析 借款人违约风险:尽管有102%抵押和归还赔偿承诺,若借款人违约且市场价格大幅波动,替换证券的成本可能超出抵押所能覆盖的损失,短期内影响基金流动性与持仓操作。 流动性风险:在极端情况下,基金可能无法迅速回购借出的证券或无法参与重要企业/市场事件(例如合并、股息分配等),给投资者带来潜在损失或错失收益。
证券借贷安排有时会暂时限制基金的操作灵活性。 抵押品再投资与利率风险:现金抵押通常会投资于短期高流动性工具,但这些工具并非绝对无风险,利率变动或信用事件可能导致再投资组合的市值波动,从而拖累整体借贷收益。 运营与对手方风险:借贷活动依赖借贷代理与交易对手的运营能力,系统性中断、结算失败或代理机构管理不当都会放大风险暴露。 税务与监管不确定性:不同司法辖区对借贷收入、抵押品处理与税务归属有不同的规定。未来税法或监管改变可能影响借贷收入的实现方式或分配机制,进而影响基金净收益。 对投资者的影响与决策要点 对普通投资者而言,证券借贷既可能是利好也可能带来不确定性。
利好在于基金管理人通过借贷获取额外收入,理论上可以降低跟踪误差、提高长期回报或部分抵消管理费;不利之处在于基金的风险剖面变得更复杂,投资者需要理解借贷条款、抵押品政策以及收益分配机制。投资者在做出判断时应关注以下要点。 审阅招募说明书与收益分配规则。不同基金在借贷收益的处理上可能存在差异,有的基金会将借贷收益全部计入基金净值,有的则可能与管理人按比例分成,投资者应明确收益归属及相关费用结构。 关注借贷利用率与抵押品结构。基金披露的最大借贷上限为50% NAV,但实际利用率往往低于上限,关注披露的历史借贷利用率与抵押品类型有助于评估实际带来的收益与风险敞口。
了解税务后果。借贷收入在不同国家可能被征不同形式的税或被视作不同性质的收入,投资者应咨询税务顾问,评估税后回报。 评估自身风险承受能力。若投资者对信用或流动性风险较为敏感,或偏好纯粹被动跟踪比特币价格的暴露,含有借贷策略的基金可能不完全符合其偏好。 比较同类产品与历史表现。考察其他在加拿大开展证券借贷的iShares ETF在借贷启用前后的表现与披露,可以为判断IBIT的潜在收益提供参考。
对市场与监管环境的潜在影响 加拿大允许ETF开展证券借贷并对相关程序有明确披露要求,贝莱德按规定完成了通知程序并设置了相对严格的内部控制。将来若发生监管或税务环境的变化,可能会影响借贷收益的可持续性与法律合规性。例如,监管机构可能对抵押品的允许类型、最低抵押比例或现金抵押再投资的限制提出更严格的要求;税务机关可能重新界定借贷收入的税务处理方式。投资者应关注监管动态,尤其是在加密资产领域监管不断演进的背景下。 市场层面,更多ETF采用证券借贷可能在行业内形成竞争压力,基金管理人通过借贷补贴费用或提高净回报将成为常态。长期来看,借贷收益能否显著改善产品吸引力取决于借贷市场的深度、需求稳定性以及抵押品管理能力。
案例想象与压力情景 假设在市场急速下跌期间,比特币价格在短时间内暴跌50%,借款人提供的证券作为抵押的市值随之大幅缩水,触发追加保证金。若借款人因流动性枯竭无法满足追加保证金,基金需启动违约赔偿并替换证券。尽管贝莱德的102%抵押要求和违约赔偿提高了保护水平,但在极端闪崩中,替换成本、交易摩擦与时间延迟仍可能导致暂时性的基金价值损失或操作受限。类似情形提醒投资者:证券借贷并非零风险保函,而是需与其他风险管理措施并行的工具。 总结与投资者建议 贝莱德在加拿大为iShares比特币ETF启用证券借贷计划,是其通过多元化收益来源提升基金竞争力的一项典型举措。招募说明书中列明的102%抵押比例、50% NAV上限、现金抵押投资期限限制以及借款人违约赔偿等条款,表明贝莱德在设计上重视风控与合规。
然而,证券借贷并不能完全消除信用、流动性与市场风险,尤其在加密资产高波动性特征下,极端情形的冲击可能会放大潜在损失。 对于关注长期回报且愿意承担一定复杂性的投资者,证券借贷带来的增量收益可能是有吸引力的;对于偏好透明、纯粹跟踪比特币现货价格且对信用与流动性风险高度敏感的投资者,则应谨慎评估或选择不参与含借贷策略的产品。无论选择如何,建议关注基金的定期披露数据、借贷利用率、抵押品结构与投向、以及管理人对借贷收益的分配政策,并就税务与合规问题咨询专业顾问。 未来,随着机构对加密资产相关产品的进一步探索与成熟,证券借贷可能会成为更多ETF的常规运营工具,带来更为复杂但也更为多元的收益来源。投资者在面对不断演进的产品设计时,应将风险意识与信息透明度放在首位,平衡收益目标与可承受的潜在敞口,做出与自身投资目标一致的选择。 。
